国金证券：消费升级配合政策推动，泛家居产业风口已至--泛家居行业专题报告

行业策略：近两月地产增速减缓，引发市场对家装、家具和家电等泛家居成员行业发展的担忧。与此同时，国家和各地方政府正在大力推行全装修房屋和“租住同权”政策。我们认为，家装、家具和家电B端业务都将迎来发展良机，与地产企业有着良好合作关系的上市标的将会优先受益。同时，在消费升级的大背景之下，新一代消费者对于家装、家具和家电消费，不仅在产品端有了新的需求，在服务和销售模式上也有了更高和更新的要求。因此，我们认为，紧跟消费升级趋势，在产品线、客户引流、线下服务和营销升级创新等方面有优势的企业，必将更受消费者青睐。本篇报告，结合国家政策和消费升级，分别对家装、家具和家电行业的B、C端业务发展进行全面梳理，精选出符合泛家居行业发展方向的优质标的。

推荐组合：家装行业推荐：全筑股份、广田集团、金螳螂和东易日盛；定制家居行业重点推荐：金牌厨柜、好莱客、索菲亚和欧派家居；整体卫浴推荐：海鸥卫浴；建议关注：定制木门唯一标的江山欧派；厨电行业推荐：老板电器、华帝股份；小家电行业推荐：飞科电器、莱克电气。

泛家居兴起正当时，三驱共振促成长。我们认为，现阶段泛家居行业的长期增长具备三大驱动：消费升级、全装修政策和租住同权政策。消费升级：收入增加是消费升级的基础，而消费者审美和生活品味的转变才是本质。在泛家居领域，消费升级主要表现为O2O模式兴起、品牌意识增强、重视产品性价比与个性化、一体化服务需求兴起四大表现形式。我们认为，未来中产阶级的崛起，与95、00后人群成为下一个十年消费主力，两大因素都将成为支撑泛家居领域消费升级持续的因素。全装修房屋：短期来看地产行业的增长仍处于稳健状态，泛家居产业链受益地产发展的趋势不变。近两年国家和各地方政府推进全装修房屋政策，已成为泛家居产业长期发展的驱动之一。目前来看，国内全装修房屋占比较低，未来具备较大提升空间，根据我们的测算，到2020年仅家装一个行业受益全装修政策就将新增6,700-8,800亿元的市场需求。另一方面，家具和家电企业也在全装修政策的推动下，加速与地产企业合作的步伐，未来B端业务必将迎来快速增长。租房新政：根据相关政策，预计未来五年，北上广深等一线城市将提供超过250万套租赁住房。我们认为，租房新政的出台，将在一定程度上深化泛家居产业B端渠道的拓展，扩容产业相关行业的市场需求，尤其是在家装领域。此外，国内一线城市开始推行“租住同权”，预计将深层次激发消费者对于泛家居产业相关行业的消费热情，特别是在家具和家电领域。

家装行业规模大处集中度提升初期，B、C两端发力龙头公司成长空间仍大：1）家装行业年产值1.8万亿且维持10%增速，存量更新市场将成新发动机：①2016年存量更新市场规模达5300亿已占比30%，且增速达18%，成为不可忽视的增量市场；②2016年24家装饰上市公司市场规模仅2.8%，2011到2016年装饰企业数量减少9%集中度提升趋势明显但仍在初期，我们认为行业龙头将继续扩大市占率；2）地产提升集中度+全装修政策+推广租赁扩容B端业务：①地产前50企业市占率已从2011年的21%提升到2017年的51%，家装B端业务将随之扩大市场；②根据十三五政策，2020年全装修渗透率将达到30%，根据单价2000元市场规模将超过7000亿；③政策加快推动租赁市场，地产商纷纷进驻长租公寓市场，由此将非标的单个产品打包成标准产品解决了行业痛点，预计到2020年市场规模将近6千亿；④推荐全装修纯正标的全筑股份和精装修龙头广田集团；3）C端市场尚待整合，消费升级+互联网助力龙头扩张：①因客户需求多元化以及极低的门槛，家装C端业务天然集中度低；②目前的消费者结构已以年轻人为主，消费升级将带动品牌效应将逐步凸显；③“互联网+家装”市场规模迅速提升，预计到2017年接近3000亿，行业巨头已布局完成，借此将进一步抢占市场；④推荐进军家装的传统装饰龙头金螳螂和深耕家装20年的东易日盛。

家具：期房创造主要消费需求，行业成长新推手已现。现阶段地产后周期效应逐步弱化，且期房销售仍稳健，因此后续家具市场需求无需忧虑。推手一：存量房成为家具消费的主导力量。2015年，“旧房整体翻新+旧房局部装修+精装修后改造”已经超过毛坯房，成为家具消费的主要来源。未来看，随着存量房规模将进一步增长，家具消费与新售商品房的相关性将进一步减弱。推手二：“全装修房屋”推进，橱柜、卫浴和木门行业确定受益。根据相关政策要求，整体橱柜、整装卫浴和木门将是“全装修”政策的确定受益行业。因此，阶段与地产开发商有着良好合作关系的家具企业必将优先受益。推手三：“租住同权”利好居民家具消费能力提升。“租住同权”将会降低居民在居住方面的投入，对应着将拥有更多的资金投放在家居消费方面。同时，“租住同权”将会降低租房居民换房搬家的频率，谋求长期租约将会是居民的首选。而对于长期的居住地，居民往往更有热情和精力去营造较为舒适的居家环境。

定制家居具备穿越地产周期潜质，“新零售+营销升级”扩大龙头企业优势。定制家居企业的收入增速始终高于家具全行业收入和地产销售面积增速。同时，在今年上半年地产销售增速降低的情况下，定制家居企业收入依旧保持高速增长，穿越地产周期的潜质已开始凸显。另一方面，与日韩定制家居行业相比，我国无论是在渗透率还是在企业市场占有率方面，皆具备较大提升空间。结合相关数据测算，到2020年定制家具行业整体营收规模将超过3,500亿元。现阶段家具主力消费群体已完成切换，而新一代消费者也带了全新的消费需求。因而，定制家居企业开启“新服务”、“新零售”，为企业的长期增长奠定良好基础。

家电：地产属性逐步减弱，全装修+消费升级双轮驱动。1）商品房销售对家电需求的拉动作用逐步衰减。更新需求释放+农村需求上升，商品房销售对家电需求的拉动作用相对有限且逐步减弱。对于空冰洗彩等成熟品类，近5年商品住宅带来的家电需求占其内销比例约为20%-30%，后续产品更新需求提升以及农村家电加速普及，预计地产带动的需求占比有进一步下行空间。与此同时，家电更新需求加速释放，家电下乡距今已过去10年，鉴于大家电的使用寿命约为10年加之下乡产品以中低端为主，家电产品的更新换代正在迈入一个加速周期。2）B端：精装修市场兴起，厨电板块尤为受益。精装修房配套设施中，厨房电器配套率最高，其中烟灶基本成为标配（配套率接近100%），而洗碗机、电烤箱、微波炉等新品类的配置主要针对高端楼盘。精装修房的普及将首先拉动厨电市场，2016年精装修厨电品类销售规模达283万套，同比增长17%。从厨电细分品类来看，传统厨电三件套的发展逻辑为纵向升级带来的均价提升；而新型厨电的发展逻辑是消费升级下的品类扩张，其中嵌入式微蒸烤、壁挂炉、洗碗机短期内增长势头最好，预计2017年销售额同比增幅均超过60%。3）C端：消费升级趋势明显，受益程度小家电＞厨电＞空调＞冰洗彩。小家电因国内市场保有率较低，适合线上销售，更新周期较短等而最为受益消费升级。小家电的消费升级主要有两个方面，1）新品类普及，代表子行业为家居清洁小家电和个护类小家电，其家电品类渗透率较低且具备量价齐升的潜力，新的细分行业龙头有较大可能脱颖而出。2）老品高端化，代表行业为中式厨房小家电，其行业竞争格局基本定型，美的集团、苏泊尔和九阳股份三巨头的销量市占率合计超过80%。

宏观经济波动风险，原材料价格波动风险，房地产投资大幅下滑，全装修房屋政策推进不达预期，租房新政兑现不达预期，家装行业竞争格局加剧，新上市定制家居企业募投产能建设不达预期。